文丨文林

不久前，据深交所官网清晰，乐聚智能（深圳）股份有限公司（以下简称“乐聚智能”）创业板IPO央求获受理，成为第四套上市措施启用后首家陈述企业。

▲图源：金融时报

从新规落地到IPO受理，乐聚智能仅用了24天。但比速率更值得珍摄的是它营收不足敌手零头，却有二十多家明星机构扎堆入股；明明连年耗损，估值却在半年内从43亿飙至百亿。这些看似矛盾的数据背后，究竟是奈何的本钱逻辑？

【以价换量，“堆”出一份达标财报？】

乐聚智能的背后是一支来自哈工大的创业团队。

1992年降生于山东潍坊的冷晓琨，从小就对机器东说念主耽溺，初中加入机器东说念主趣味小组，后被保送哈工大，一起读到计较机科学与时间博士。在哈工大念书时间，冷晓琨加入了学校的机器东说念主研发小组，还曾和团队带着哈工大机器东说念主登上2012年的央视春晚。

▲冷晓琨（左三）参加央视春晚，图源：哈尔滨工业大学深圳校区

关联词，彼时登上春晚的机器东说念主施行来自海外，冷晓琨所在的研发小组只可作念软件设备。

“上完春晚之后，网上就启动月旦了，以为拿着入口的东西上了春晚。”冷晓琨曾在采访中回忆说，恰是这次履历让他们决心尝试作念机器东说念主全栈处罚决策。

于是2016年，冷晓琨莫得遴选沉稳的科研说念路，而是和几位师昆季南下深圳，创办了乐聚智能。九年后，乐聚智能的东说念主形机器东说念主出货量为大家第三，并叩响了创业板的大门。

不丢脸出，乐聚智能的成长轨迹带着几分“用爱发电”“时间报国”的理思主义颜色。关联词，理思的落地也需要现实的泥土，当一家创业公司走到IPO这一步，本钱商场凝视它的措施就不再只是心扉和梦思。

频繁来说，拟上市企业的财务数据负责的是“经得起洽商”，比如近三年的营收弧线相对平滑，能反应出企业执续成长的内在驱能源。

但据乐聚智能IPO陈述材料清晰的财务数据透露，其2023年与2024年的营业收入分散为5398.83万元、5550.03万元，两年简直不敢越雷池一步；但到了2025年，营收短暂跳涨至2.58亿元。

▲图源：乐聚智能招股书

尽管硬科技初创企业的爆发式增长并不萧疏，但碰劲的是，这个增长恰好踩中了监管新设定的“分数线”。

2026年4月24日，深交所持重启用了创业板第四套上市措施。凭据这一新规，陈述企业需要知足“展望市值不低于30亿元、最近一年营收不低于2亿元、近三年营规复合增长率不低于30%”的门槛。

而乐聚智能在叙述期的临了一年，营收恰好防碍2.5亿元，三年复合增长率达118.68%，不错说是竣工“踩线”。况兼从新规落地到IPO央求获受理，中间只隔了24天。

这里可能有东说念主要问了，为什么乐聚智能2025年营收短暂跳涨呢？

谜底是：以价换量，而且是大幅度的以价换量。

招股书透露，乐聚的中枢居品全尺寸东说念主形机器东说念主“夸父”系列，2025年销量从2024年的32台激增至577台，成为拉动收入的中枢引擎。但代价是夸父系列的平均售价从41.39万元/台骤降至30.81万元/台。售价降了25%，销量涨了18倍，换来的是营收数字的达标。

更值得玩味的是审计机构的措辞。为乐聚出具审计叙述的天健司帐师事务所，在财务叙述中有益将“收入证实”列为了要津审计事项，明确默示：“营业收入是乐聚智能公司要津功绩主见之一，可能存在继续层通过不适合的收入证实以达到特定场所或预期的固有风险。”

▲图源：乐聚智能招股书《财务叙述及审计叙述（陈述稿）》

率直来讲，这种步履自己并不组成违纪。企业在上市前加大销售力度、调养订价策略以期高外出槛，在交易逻辑上无可厚非。

但创业板第四套措施建立的初志，是为了筛选竟然具有高成长性和改变才调的优质企业，让它们在尚未盈利的阶段得回本钱商场的支执。淌若这套法例不错被“量身定制”，那么它筛选出来的到底是有执续成长能源的企业，如故只是善于“算分”的应考者，这里就需要画上一个问号。

而关于乐聚智能我方来说，以价换量的蹊径能走多远？那些靠短期让利蛊卦来的订单能否转机为长期客户？这些才是竟然侦探乐聚智能将来发展的主要问题。

【百亿估值，乐聚智能撑不撑得起？】

2025年10月完成Pre-IPO轮融资时，乐聚智能的投后估值为43.27亿元。而据其招股书清晰，公司拟募资26亿元，按刊行后总股本不低于25%的比例计较，IPO预估值约104亿元。

从43亿元到104亿元，只用半年时刻，涨幅额外140%。淌若只是靠“踩线”IPO，乐聚智能不大可能撑起这百亿估值，竟然让它有底气冲刺百亿场所的是两样东西：居品力和生态位。

从居品看，乐聚智能花了近十年时刻，慢慢建起了秘密全尺寸“夸父”（Kuavo）、中型“鲁班”（Roban）、袖珍Aelos的完整居品矩阵，这在国内的东说念主形机器东说念主公司中并未几见。

▲图源：乐聚智能招股书

同期，乐聚智能亦然国内少数具备“大脑-小脑-施行”全栈时间研发才调的企业。从通顺适度算法、智能决策到硬件盘算与量产保险，秘密了东说念主形机器东说念主从“思”到“动”再到“作念”的全部样貌，现已完了每30分钟下线一台机器东说念主，并在车企工场完成了百台级的竟然请托。

再看行业位次。据IDC发布的《大家东说念主形机器东说念主商场分析》叙述透露，AG真人国际(中国)官方网站2025年大家东说念主形机器东说念主出货量约1.8万台，同比增长约508%，商场正处于从“零到一”向限度化过渡的要津节点。

在这个时刻窗口，乐聚智能2025年的东说念主形机器东说念主出货量位列大家第三，全尺寸双足东说念主形机器东说念主出货量名次大家第二，仅次于宇树。这意味着在东说念主形机器东说念主尚未竟然爆发的早期商场，乐聚还是在时间和产业落地上抢到了一个靠前的位置。

关联词，百亿估值的光环之下，差距也相似拦阻残暴，最直不雅的对比即是近期相似在冲刺科创板的宇树科技。

据了解，宇树科技2025年营收高达17亿元，扣非净利润5.91亿元，是大家少数完了限度化盈利的机器东说念主企业之一。而乐聚不仅在营收上只好宇树科技的约15%，并未完了盈利，还越卖越亏，耗损金额逐年扩大。

据招股书透露，2023年至2025年，乐聚智能的扣非净利润分散为-4897.27万元、-6397.43万元和-7763.83万元，三年累计耗损1.7亿元。同期，其详尽毛利率也从2023年的50.45%一起下滑至2025年的40.78%，连络两年缩水近10个百分点。

而和未完了盈利的其他同业比拟，智元2025年营收防碍10.5亿元，其并吞创举东说念主彭志辉公开默示智元已具备“孤立造血才调”；优必选2025年全尺寸具身智能机器东说念主营收达8.2亿元，同比增超22倍，总营收已迈过20亿大关；星河通用也已在工业制造、即时零卖仓等场景完了东说念主形机器东说念主千台级限度化落地，累计融资近8亿好意思元、估值达30亿好意思元。

▲图源：乐聚智能招股书

除此除外，据招股书透露，乐聚智能在中枢零部件的自研才调相对薄弱，供应链中对单一供应商的依赖度偏高。同期，其2025年研发用度为6509万元，与优必选、宇树等动辄上亿的研发开销比拟，也齐还有不小的差距。

不错说，在东说念主形机器东说念主这个赛说念上，乐聚天然凭借“大家出货量前三”的标签踏进头部阵营，但从竟然体量和财务基本面来看，它与竟然的“第一梯队”之间还存在彰着的差距。将来能不可撑起百亿估值，还要看乐聚智能我方是否有实力在将来两三年内将先发上风转机为限度上风。

【既亏且小，为何本钱“闭眼”追高？】

尽管乐聚智能仍在执续耗损且营收体量较小，但在IPO前，就已得回腾讯、深创投、茅台旗下金石基金、上汽金石、拓普集团等二十多家企业入股，推进横跨互联网、金融、产业本钱三大圈层。

▲乐聚智能的融资情况，图源：投资东说念主说

这些本钱敬重的不是乐聚当下的利润表，而是它在具身智能这个将来赛说念中的占位价值。

比如，腾讯比年来想法All in AI，仅在2026年第一季度用于AI关系插足的本钱开支就达到370亿元。而东说念主形机器东说念主被视为大模子与物理寰宇交互的关键载体之一，投资乐聚智能天然就成为其在AI与硬件勾通方朝上的要津布局。

而茅台的投资则带有更多“跨界求变”的颜色。据商场分析，茅台通过旗下金石基金投资乐聚，意在探索机器东说念主在白酒坐蓐、包装、物流等样貌的智能化行使。关于一家坐拥千亿现款流的传统酒企而言，在新兴赛说念布局几笔政策投资，既是财务财富的多元化配置，亦然为将来的智能制造转型埋下伏笔。

上汽集团这边投资乐聚智能的意图也不难猜，它需要东说念主形机器东说念主走进我方的工场。早在2024年，上汽旗下的金控平台就启动与智元机器东说念主对接，在汽车产线上完成了上百个工位、数十个场景的摸排考据。而关于乐聚，上汽金石的执股比例天然只好约1.31%，但也不摈斥将来它思把乐聚的东说念主形机器东说念主酿成其智能制造升级链条上的一环。

不外，本钱也并不“专一”。除了上述的上汽集团曾与智元机器东说念主协作，宇树、智元、星河通用等明星公司也齐在腾讯的投资邦畿之内，茅台则在小雨智造、智身科技等机器东说念主赛说念先后落子。

哪怕是从2023年就与乐聚智能联手开源鸿蒙东说念主形机器东说念主，尔后继续深入协作，视乐聚居品为“鸿蒙+盘古”生态具象化硬件载体的华为，其大家具身智能产业改变中心签约的协作伙伴也多达16家，优必选、巨室机器东说念主等均在名单之中。

可见，本钱的集体押注更像是一种精致性的分散播局，即在东说念主形机器东说念主这个被多量看好的赛说念中押注多个头部标的，以对冲单一技俩的不笃定性，并非隧说念地对乐聚智能将来发展的高度降服。

而关于乐聚我方，这次IPO的主见更平直。据招股书透露，它展望要到2028年才能盈亏均衡。这意味着将来三年，它还需要数十亿级的插足来复旧量产、研发和商场延迟。IPO的这笔钱，将决定它能否跑通“量产-降本-盈利”的自身造血闭环。

总之，拿到26亿之后，竟然的侦探才刚启动：乐聚智能淌若能在资金烧完之前跑通造血闭环，这百亿估值即是前瞻；淌若不可，那它惟恐就又是一场本钱制造的虚火。

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